2016年上半年五糧液的收入增速最高，迎駕貢酒的收入增速最低。
 

調(diào)整后的收入增速

白酒公司的預(yù)收款普遍較高，成為經(jīng)營者調(diào)控收入的工具。另一方面，近兩年來白酒公司的應(yīng)收票據(jù)普遍顯著增長，例如貴州茅臺2015年末的應(yīng)收票據(jù)達(dá)到85.8億元，而2012年末只有2.0億元。應(yīng)收票據(jù)反映酒有沒有真正賣給了消費(fèi)者。我把當(dāng)期收入+當(dāng)期預(yù)收款-當(dāng)期應(yīng)收票據(jù)-當(dāng)期應(yīng)收賬款作為調(diào)整后的收入。調(diào)整后的收入既反映公司經(jīng)營層押后確認(rèn)收入，也反映酒在渠道沒賣出去而傳導(dǎo)給生產(chǎn)商的壓力。

貴州茅臺和五糧液的調(diào)整后收入增長最快，山西汾酒和老白干酒的調(diào)整后收入下降。
 

凈利潤增速

口子窖的凈利潤增速最高，達(dá)49%；洋河股份的凈利潤增速最低，為7.5%。
 

市盈率

根據(jù)各家公司上半年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我預(yù)測了它們的2016年全年凈利潤。按照2016年8月26日的收盤價(jià)，2016年市盈率最高的是老白干酒，最低的是洋河股份。
 

討論

貴州茅臺和五糧液的調(diào)整后收入增長最快，某種程度上是低利率環(huán)境中資產(chǎn)泡沫的一種反映，因?yàn)槊┡_和五糧液可以囤積升值。收入增長10%左右似乎是弱復(fù)蘇中的白酒行業(yè)的較好增長水平，茅臺五糧液的增速應(yīng)該難以維持。另一方面，老白干酒和山西汾酒的調(diào)整收入都出現(xiàn)下滑，反映出它們的根據(jù)地市場經(jīng)濟(jì)惡化。

口子窖的凈利潤增速最快，不過它的（預(yù)收款-應(yīng)收票據(jù)-應(yīng)收款）比收入規(guī)模相似的迎駕貢酒和今世緣都要低。口子窖的經(jīng)過調(diào)整后凈利潤增速應(yīng)在30%左右，仍舊是最快的。老白干酒的凈利潤增速也是失真的，我在《老白干酒的實(shí)際利潤是多少？》一文中指出老白干酒過往的銷售綜合費(fèi)用率過高。2016年上半年它的銷售費(fèi)用率減少8.7%，而凈利潤率只提高0.4%。2016年上半年老白干酒的實(shí)際盈利應(yīng)該下降才對。山西汾酒的處境與老白干酒相似，也是調(diào)整后的收入同比下降，過往銷售費(fèi)用率過高，從去年年報(bào)開始顯著下降，今年上半年繼續(xù)下降。

山西汾酒和老白干酒的日子比較難過，它們的省內(nèi)收入增速都不及省外收入增速，低檔酒的收入增速都高于高檔酒的收入增速。老白干酒上半年收入增長，毛利率下降，毛利的絕對值同比下降，可見做低檔白酒吃力不討好。洋河股份、今世緣也是省外收入增速高于省內(nèi)收入增速。迎駕貢酒的中高檔酒收入增長9%，低檔酒收入下滑10%；迎駕貢酒的中高檔白酒占收入55%，口子窖占90%。

老白干酒的市盈率最高，不過估計(jì)經(jīng)過調(diào)整后它的2016年市盈率應(yīng)在40-50倍之間。古井貢酒的凈利潤也存在一定程度失真，2015年它的銷售費(fèi)用率達(dá)到30%，如果減少10個(gè)百分點(diǎn)，它的2015年凈利潤將增加55%達(dá)到11億元。以此為基數(shù)，2016年它的實(shí)際市盈率應(yīng)為17倍。

簡而言之，在白酒行業(yè)弱復(fù)蘇的背景下，根據(jù)地市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展較好而且市場占有率還有提高空間的白酒公司機(jī)會更大一些，此時(shí)生產(chǎn)商的理性選擇是把資源集中投放于根據(jù)地市場而不是分散精力做異地?cái)U(kuò)張。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中中高檔白酒占比更高的白酒公司機(jī)會更大一些。茅臺和五糧液的高端產(chǎn)品有金融屬性，市盈率低一些是合理的。